全球领先的稳定币发行商 Circle 近期提交了 IPO 申请，其 S-1 文件首次向公众披露了公司的详细财务状况和业务运营模式。作为 USDC 的发行方，Circle 在 2024 年凭借稳定币储备获得了 17 亿美元的利息收入，展现出强劲的盈利能力。然而，在扣除巨额合作伙伴费用、激励支出和合规成本后，其实际净利润为 1.55 亿美元，与主要竞争对手 Tether 的盈利表现存在显著差距。
文件显示，Circle 正寻求 40 至 50 亿美元的 IPO 估值，这表明市场对其行业地位充满信心。尽管面临利率环境变化和传统银行入场竞争等挑战，Circle 通过战略合作与创新布局，持续强化 USDC 的核心竞争力。以下从申报文件中提炼出的五个关键维度，将帮助投资者深入理解这家稳定币巨头的商业逻辑与发展前景。
盈利引擎：储备资产收益与成本结构
Circle 的核心业务模式建立在管理 USDC 的储备资产基础上。这些资产包括超过 600 亿美元的银行存款和短期美国国债，2024 年为公司创造了 17 亿美元的利息收入。然而，高收入背后是同样可观运营成本：
- 合作伙伴激励费用：2024 年 Circle 支付了 10 亿美元的“分发与交易成本”，主要用于激励生态伙伴推广 USDC 使用。其中最大受益者是 Coinbase，该交易平台长期获得 Circle 剩余收入的 50%，2024 年累计获得 9.08 亿美元收益
- 人力成本：公司拥有 900 名员工，2024 年薪酬支出达 2.63 亿美元，虽较上年略有下降，仍是公司第二大支出项
- 合规与行政开支：作为全球运营的受监管支付处理商，Circle 2024 年产生 1.37 亿美元的一般行政费用，用于满足复杂监管要求
尽管连续两年实现盈利，Circle 1.55 亿美元的净利润仍远低于竞争对手 Tether 公布的 130 亿美元年利润。这种差距主要源于不同的业务模式和成本结构。
利率敏感性：收益与规模的平衡艺术
Circle 的收入高度依赖短期利率水平，因为其储备资产主要由短期国债和银行存款构成。文件揭示了一个关键风险：利率变动对公司盈利能力的显著影响。
根据Circle提供的利率敏感性分析（假设USDC供应量不变），短期利率每下降1个百分点，公司利润将减少2.07亿美元。这种敏感性源于两个相互制约的因素：
- 利率上升时，单位储备资产收益增加，但往往伴随加密货币市场风险偏好下降，导致USDC供应量减少
- 利率下降时，虽然分发成本相应降低，但收入端受到的冲击更为明显
这种双重特性使得Circle需要在利率环境变化中不断调整业务策略，👉 关注最新利率影响分析 有助于理解市场动态。
战略合作：BlackRock协议的重构与深化
2022年4月，Circle与资管巨头BlackRock签署了为期三年的稳定币合作协议。2025年3月，双方续签协议，将合作延长四年，并对条款进行了重要调整：
- BlackRock管理的Circle储备资产比例从原先水平提升至90%
- BlackRock承诺在所有美元支付稳定币相关场景优先使用Circle产品
- 协议明确禁止BlackRock推出竞争性支付稳定币
IPO文件首次披露了合作费用结构：BlackRock每年通过投资咨询和管理服务获得约1亿美元报酬。这一合作不仅为Circle提供了顶级的资产管理服务，更重要的是锁定了战略伙伴的独家支持，构建了显著的竞争壁垒。
数字资产持仓：战略投资与业务协同
除了稳定币业务，Circle还持有价值3100万美元的数字资产，主要用途包括：
- 支付区块链燃气费用
- 战略性投资有潜力的加密货币项目
值得注意的是，SUI代币占其数字资产组合的三分之一，这一配置引发了社区广泛关注。根据新批准的会计准则，Circle可以按季度对数字资产投资进行市值计价，并将损益纳入财务报表。这意味着加密货币市场的上涨不仅会推动其稳定币业务发展，还可能直接提升投资组合价值。
这种业务协同效应为Circle创造了双重增长路径：既受益于稳定币主流采用扩大，又能分享数字资产市场增长红利。
交易所合作：Binance协议细节曝光
除已知的Coinbase合作外，IPO文件首次披露了与Binance的交易细节。2024年12月，Circle与Binance签署了“稳定币生态系统协议”，内容包括：
- Binance承诺将30亿美元公司资金以USDC形式储存
- Circle向Binance支付6025万美元一次性费用
- Binance有资格在未来两年内基于平台USDC持有量获得月度激励
这一合作确保了USDC在最大加密货币交易所之一的流动性深度，同时为Circle带来了可观的机构级持有量。协议要求Binance保持至少15亿美元的USDC最低持有量，为稳定币提供了稳定的需求基础。
常见问题
Circle的主要收入来源是什么？
Circle绝大部分收入来自USDC储备资产的投资收益，主要是短期美国国债和银行存款的利息收入。2024年这项收入达到17亿美元，占公司总收入的绝大部分。
USDC的储备资产如何构成？
USDC由超过600亿美元的现金类资产支持，包括在美国受监管金融机构的银行存款和短期美国政府债券，所有这些资产都以1：1的比例支持流通中的每一个USDC。
Circle与Tether的盈利差距为何如此显著？
主要差异在于业务模式和成本结构。Tether不需要支付高额的合作伙伴激励费用，运营成本较低。而Circle通过与Coinbase等伙伴分享收入来扩大采用率，同时承担更高的合规和运营开支。
利率变化如何影响Circle的盈利能力？
由于储备资产主要是短期投资，利率下降会直接减少利息收入。据公司披露，短期利率每下降1%，在USDC供应量不变的情况下，公司利润将减少2.07亿美元。
普通投资者如何参与Circle的投资机会？
待IPO完成后，投资者可通过公开股票市场购买Circle股票。同时，👉 了解数字资产投资机会 也能获得相关市场的 exposure。
Circle面临的主要竞争威胁是什么？
传统银行机构可能发行自己的稳定币，这些机构拥有现成的监管合规体系和客户基础。但Circle的先发优势和与BlackRock等机构的深度合作提供了竞争壁垒。
Circle的IPO申请不仅揭示了稳定币行业的盈利模式和发展现状，更为投资者提供了一个观察数字资产与传统金融融合的独特窗口。随着监管框架的完善和机构采用的加速，稳定币赛道正在成为金融基础设施的重要组成部分。